东方金诚债跟踪评字【2024】0101号
曹县商都投资有限公司：
东方金诚国际信用评估有限公司根据跟踪评级安排对贵公司及“19
商都绿色债/G19商都1”的信用状况进行了跟踪评级，经信用评级
委员会评定，此次跟踪评级维持贵公司主体信用等级为AA，评级
展望为稳定，同时维持“19商都绿色债/G19商都1”信用等级为
AA。
东方金诚国际信用评估有限公司
信评委主任
二〇二四年六月十四日
信用评级报告声明
为正确理解和使用东方金诚国际信用评估有限公司（以下简称“东方金诚”）出具的信用评级报告（以下简称“本报告”），本公司声明如下：
1.本次评级为委托评级，东方金诚与评级对象不存在任何影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系，本次项目评级人员与评级对象之间亦不存在任何影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
2.本次评级中，东方金诚及其评级人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，充分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。
3.本评级报告的结论，是按照东方金诚的评级流程及评级标准做出的独立判断，未受评级对象和第三方组织或个人的干预和影响。
4.本次评级依据委托方提供的资料和/或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方和/或发布方负责，东方金诚按照相关性、可靠性、及时性的原则对评级信息进行合理审慎的核查分析，但不对资料提供方和/或发布方提供的信息合法性、真实性、准确性及完整性作任何形式的保证。
5.本报告仅为受评对象信用状况的第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议。东方金诚不对发行人使用/引用本报告产生的任何后果承担责任，也不对任何投资者的投资行为和投资损失承担责任。
6.本报告自2024年6月14日至2025年6月13日有效，该有效期除修正或更新外，不因任何原因延长、中止或中断。在评级结果有效期内，东方金诚有权作出变更等级、撤销等级、中止评级、终止评级等决定，必要时予以公布。
7.本报告的著作权等相关知识产权均归东方金诚所有。除委托评级合同约定外，委托方、受评对象等任何使用者未经东方金诚书面授权，不得用于发行债务融资工具等证券业务活动或其他用途。使用者必须按照东方金诚授权确定的方式使用并注明评级结果有效期限。东方金诚对本报告的未授权使用、超越授权使用和不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。
8.本声明为本报告不可分割的内容，委托方、受评对象等任何使用者使用/引用本报告，应转载本声明。
东方金诚国际信用评估有限公司
2024年6月14日
曹县商都投资有限公司主体及
“19商都绿色债/G19商都1”2024年度跟踪评级报告
主体信用跟踪评级结果 跟踪评级日期 主体上次评级结果 评级组长 小组成员AA/稳定 2024/6/14 AA/稳定 侯颖 赵慧慧
债项信用 评级模型
上次评
一级指标 二级指标 权重 得分
债项简称 跟踪评级结果
级结果
19商都绿色债/G19商
AA AA
区域环境 100.0% 61.5
都1
经营风险
注：相关债项详细信息及其历史评级信息请见后文“本次跟踪相
业务运营 100.0% 68.0
关债项情况”。
盈利与获现能力 45.0% 21.3
主体概况
财务风险 债务负担 20.0% 9.0
债务保障程度 35.0% 12.8
曹县商都投资有限公司系由曹县瑞达投资发展中心
调整因素 无
于2009年5月27日出资设立的国有公司。截至2023
个体信用状况（BCA） a
年末，公司注册资本20.00亿元，实收资本10.88
亿元，曹县国有资产监督管理局为公司唯一股东和实
评级模型结果 AA
际控制人。
外部支持调整子级 3
注：最终评级结果由信评委参考评级模型输出结果通过投票评定，可能与评级模型输出结果存在差异评级观点
东方金诚认为，跟踪期内，菏泽市地区经济保持较快增长，综合经济实力依然很强；曹县地区经济保持增长，经济实
力依然较强；公司业务具有较强的区域专营性，实际控制人对公司的支持意愿很强。同时，东方金诚也关注到，公司资产
流动性较差，仍面临一定的资本支出压力，公司未来经营及投资所需现金仍对筹资活动有所依赖。综合分析，东方金诚维
持公司主体信用等级为AA，评级展望为稳定；维持“19商都绿色债/G19商都1”的信用等级为AA。
同业比较
苍南县国有资产投资集团有 荣成市经济开发投资有限公
项目 曹县商都投资有限公司 安徽郎川控股集团有限公司
限公司 司
地区 曹县 苍南县 荣成市 郎溪县
GDP总量（亿元） 582.04 471.92 1049.80 220.00
人均GDP（元） 42996 - - 70516
一般公共预算收入（亿元） 27.75 32.79 56.00 22.96
政府性基金收入（亿元） 48.24 59.14 46.16 11.71
地方政府债务余额（亿元） 117.53 128.11 158.72 67.13
资产总额（亿元） 308.49 230.12 420.48 236.25
所有者权益（亿元） 123.54 75.51 164.67 92.61
营业收入（亿元） 22.99 21.09 26.84 16.67
净利润（亿元） 1.27 0.73 2.02 0.72
资产负债率（%） 59.95 67.19 60.84 60.80
注1：对比组选取了信用债市场上存续主体级别为AA/稳定的同行业企业，表中数据年份均为2023年注2：对比组中的经济财政数据来源于各地政府官网公开披露的统计公报、预决算报告等；经营财务数据来源于各公司公开披露的审计报告等，东方金诚整理
主要指标及依据 公司资产构成（2023年末） 公司营业收入构成（2023年） 公司财务指标（单位：亿元、%）公司债务构成（单位：亿元） 公司偿债指标（单位：倍） 地区经济及财政（单位：亿元、%）优势
?跟踪期内，菏泽市地区经济保持较快增长，综合经济实力依然很强；?曹县经济保持增长，经济实力仍较强；
?公司是曹县重要的基础设施与安置性住房建设主体，从事的基础设施及安置房建设等业务仍具有较强的区域专营性；
?公司作为曹县重要的基础设施建设主体，将继续在曹县的基础设施建设领域中发挥重要作用，实际控制人对公司的支
持意愿很强。
关注
?公司资产中变现能力较弱的存货和预付款项占比较大，资产流动性较差；?公司在建和拟建项目投资额很大，未来仍面临一定的资本支出压力；?公司未来经营及投资所需现金仍对筹资活动有所依赖。
评级展望
预计菏泽市及曹县经济将保持增长，公司的基础设施建设业务区域专营性较强，得到股东及相关各方的持续支持，评级
展望为稳定。
评级方法及模型
《城市基础设施建设企业信用评级方法及模型（RTFU002202404）》
历史评级信息
主体信用等级 债项信用等级 评级时间 项目组 评级方法及模型 评级报告AA（19商都绿色债/G19 城市基础设施建设企业信用评级方法及模
AA/稳定 2023/6/5 于玺赵慧慧 阅读原文
商都1） 型（RTFU002202208）
AA（19商都绿色债/G19 《城市基础设施建设企业信用评级方法及
AA/稳定 2019/9/24 齐剑初妙青丹 阅读原文
商都1） 模型（RTFU002201907）》
注：以上为不完全列示
本次跟踪相关债项情况
债项简称 上次评级日期 发行金额（亿元） 存续期 增信措施 增信方/主体信用等级/评级展望19商都绿色债
2023/6/5 8.00 2019/10/28~2026/10/28 无 无
/G19商都1
跟踪评级说明
根据相关监管要求及曹县商都投资有限公司（以下简称“曹县商都”或“公司”）相关债项的跟踪评级安排，东方金诚国际信用评估有限公司（以下简称“东方金诚”）进行本次定期跟踪评级。
主体概况
跟踪期内，根据曹县人民政府《关于变更县属国有企业出资人的批复》（曹政复【2022】1
107号）文件，公司股东由曹县瑞达投资发展中心（以下简称“曹县瑞达”）变更为曹县国有资产监督管理局，公司实控人由曹县财政局变更为曹县国有资产监督管理局，上述事项已于2023年7月完成工商变更。2023年，公司注册资本增加至20.00亿元。截至2023年末，公司注册资本20.00亿元，实收资本仍为10.88亿元，曹县国有资产监督管理局为公司唯一股东和实际控制人。
跟踪期内，公司作为曹县重要的基础设施与安置房建设主体，继续从事基础设施和安置房建设、光伏发电等业务，不再从事运输物流业务。
截至2023年末，公司合并范围内拥有5家直接控股子公司，较2022年末新增2家，减少1家，其中新投资设立曹县商都交投项目运营管理有限公司和曹县商都农业发展有限公司，减少1家菏泽商投产业发展有限公司，系股权划转。
图表1 截至2023年末公司纳入合并报表范围的直接控股子公司情况（单位：%）公司名称 简称 持股比例 成立时间 主要业务
对市政工程、房地产开发项
曹县汇鑫建设置业有限公司 汇鑫建设 85.26 2012年
目进行投资
对市政工程、房地产开发项
曹县悦都投资有限公司 悦都投资 100.00 2015年
目进行投资
园林绿化工程、景观工程、
曹县新天地园林景观工程投资有限公司 新天地园林 100.00 2015年
棚改、基础设施建设
工程管理服务、园林绿化工
曹县商都交投项目运营管理有限公司 曹县交投 51.00 2023年
程施工
曹县商都农业发展有限公司 曹县农业 100.00 2023年 蔬菜种植、土地整治服务资料来源：公司提供，东方金诚整理
债券本息兑付及募集资金使用情况
截至本报告出具日，“19商都绿色债/G19商都1”已按期支付本息，债券余额为4.80亿元。截至2023年末，募集资金已使用完毕。
个体信用状况
行业分析
城投行业政策重心转向系统性化债新阶段，城投债融资逐步趋严，发行结构性分化特征进一步加剧，新增融资将更多向强区域、强主体倾斜
2023年以来，城投行业政策在坚守严禁新增隐性债务的底线不变前提下，重心逐步转向以“一揽子化债”为主的系统性化解债务新阶段。国家及地方层面为有序降低高负债地区风险水平，采取了包括发行特殊再融资券、债务展期重组及专项债券管理强化等措施。2023年城投债全年发行有所回升、净融资小幅增长，但四季度以来受特殊再融资债券置换及新增融资审批趋严等影响净融资明显收缩，且发行结构性分化特征进一步加剧，新增融资更多向强区域、强主体倾斜。
2024年预计“一揽子化债”与监管政策收紧仍是主基调，城投债市场将仍以稳控为主线，融资端表现可能趋于收紧，发行监管扶优限劣的思路或仍将延续。
城投行业信用风险总体可控但分化加剧，市场化转型成必然趋势，应深耕区域特色，谋求稳健发展
2024年，随着“一揽子化债”措施继续落地，地方债务风险逐步缓释，城投行业信用风险总体可控，预计城投公司公募债违约的概率依然很低。但隐性债务控制与化解压力、土地市场疲软、融资难度增加以及到期债务高峰等因素，共同推高了部分城投公司的信用风险，尤其是尾部企业面临更大的偿债挑战。
当前环境下，市场化转型已成为城投公司的必由之路，以适应监管政策变迁、市场调整及经济增长方式的转变。一方面，“一揽子化债”政策的推行有效地缓解了地方债务危机，城投公司得以暂时解决流动性紧张的问题，进而腾出资源和精力专注于自身的战略转型。另一方面，在融资政策的持续收紧以及宏观经济向高质量发展阶段转变的背景下，城投公司面临的不仅是化解债务的紧迫任务，更是发展模式的根本转型。与此同时，城投公司转型应依托城市、赋能城市，充分考虑所在区域的发展阶段和产业特点，避免非理性扩张带来的经营风险。
业务运营
经营概况
2023年，公司营业收入有所下降，主要系公司不再承担运输物流业务所致，但公司毛利润和毛利率均有所回升
2023年，公司基础设施及安置房建设业务收入同比较为平稳，因公司不再承担运输物流业务故不再产生运费收入。同期，由于运输物流多年处于亏损状态，公司毛利润和毛利率均有所提升。
图表2 公司营业收入、毛利润及毛利率构成情况（单位：亿元、%）
2021年 2022年 2023年
项目
数值 占比 数值 占比 数值 占比
营业收入合计 34.65 100.00 32.31 100.00 22.99 100.00
基础设施及安置房建设 17.08 49.28 17.68 54.72 17.09 74.31
光伏发电 1.39 4.00 1.34 4.15
1.35 5.89
土地拆迁服务 1.90 5.49 2.06 6.38 3.47 15.09
运费收入 13.35 38.52 10.52 32.57 - -
其他 0.94 2.71 0.71 2.19 1.08 4.71
毛利润 毛利率 毛利润 毛利率 毛利润 毛利率
2.69 11.71
合计 2.11 6.10 2.53 7.83
基础设施及安置房建设 1.68 9.83 1.86 10.54 1.56 9.14
光伏发电 0.68 49.02 0.63 46.70 0.54 39.92
土地拆迁服务 0.12 6.36 0.13 6.36
0.30 8.77
- -
运费收入 -0.43 -3.19 -0.30 -2.90
其他 0.06 6.36 0.21 30.14 0.28 26.27
数据来源：公开资料，东方金诚整理
基础设施建设和安置房建设
跟踪期内，公司继续承担曹县公益设施和安置性住房的建设任务，业务仍具有较强的区域专营性；公司在建和拟建项目投资规模很大，面临一定的资本支出压力跟踪期内，公司继续负责曹县范围内基础设施建设和安置性住房建设业务，项目继续以委托代建模式开展。公司与曹县房地产管理局等委托方签订《项目委托代建合同》，项目资金来源于自有资金、委托方资金及外部融资；公司每年末根据工程完工进度百分比核算投资成本，并加成一定比例与委托方结算，公司按应收结算金额确认营业收入并结转相关成本。此外，公司部分项目以自建自营方式开展，公司自筹资金进行项目建设，以出租或定向销售方式收回投资并实现收益。2023年，公司基础设施及安置房建设业务收入较为平稳，毛利率水平同比略有下降。
2023年末，公司重点在建项目包括农村公路项目，2017年棚改一期、二期，曹县青创科技企业孵化园项目等（详见附件二），项目计划总投资223.57亿元，累计完成投资160.78亿元，尚需投资65.23亿元。公司在建项目投资规模很大，面临一定的资本支出压力。
拟建项目方面，公司拟建项目为曹县乡村振兴特色产业（油菜）示范区一期项目、曹县四好农村路高质量发展项目（一期）和曹县四好农村路高质量发展项目（二期）及充电配套设施建设项目，计划总投资14.40亿元。总体来看，公司在建和拟建项目尚需投资规模很大，面临一定的资本支出压力。
光伏发电
2023年，公司光伏发电收入略有增长，是公司营业收入的有益补充
公司光伏发电收入全部来自64兆瓦光伏项目和80兆瓦光伏项目的发电收入。64兆瓦光伏设施。64兆瓦光伏项目由民企曹县曹锐新能源发电有限公司（以下简称“曹锐新能”）垫资建设，80兆瓦光伏项目由民企曹县曹阳新能源发电有限公司（以下简称“曹阳新能”）垫资建设，依有关协议，公司待项目竣工决算后逐年向曹锐新能和曹阳新能支付有关投资款。项目所产生电力由国网山东省电力公司曹县供电公司（以下简称“曹县供电公司”）全额收购，公司每季度与曹县供电公司结算电费收入。
2023年，公司实现光伏发电收入1.35亿元，实现毛利润0.54亿元，毛利率为39.92%。
公司光伏发电收入规模略有增长，仍是公司营业收入的有益补充。
土地拆迁服务
跟踪期内，公司土地拆迁服务业务收入有所增长，该业务受曹县棚改进度影响较大，未来存在较大不确定性
土地拆迁服务为2020年新增业务，该业务由子公司悦都投资和新天地园林开展。公司与曹县房地产管理局、曹县财政局分别就曹县老城片区（一期）、（二期）城中村改造项目签署协议。根据合同约定，曹县房地产管理局和悦都投资就曹县老城片区（一期）城中村改造项目签订政府购买服务协议，该项目对曹县老城片区（一期）村民进行货币化安置，纳入拆迁改造范围共1750户，总投资15亿元，截至2023年末该项目已完成，已投资18.8亿元，并在2023年度开始确认收入。
新天地园林和曹县财政局就曹县老城片区（二期）城中村改造项目签署协议，协议规定新天地园林采取单一货币化安置方式对纳入拆迁改造范围内房屋进行拆迁安置，项目总投资15亿元。2023年，公司继续负责土地拆迁业务，实现业务收入3.47亿元，系曹县老城片区（一期）和（二期）城中村改造项目确认的收入，土地拆迁服务收入有所增长系曹县老城片区（一期）城中村改造项目2023年完工并开始确认收入所致。该业务受曹县棚改工作进度影响较大，未来存在较大不确定性。
企业管理
截至2023年末，公司注册资本增加至20.00亿元，实收资本仍为10.88亿元，曹县国有资产监督管理局为公司唯一股东和实际控制人。
跟踪期内，根据曹县国有资产监督管理局的任免文件，公司董事和高管发生变化，同时注册地址由“曹县建行三楼”变更至“山东省菏泽市曹县文化路西段路北曹县商务服务中心10楼”，公司其他治理结构与组织架构无重大变化。
财务分析
财务质量
公司提供了2023年合并财务报表。亚太（集团）会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2023年财务数据进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。跟踪期内，公司未更换审计机构。
截至2023年末，公司合并范围内拥有5家直接控股子公司，较2022年末新增2家，减少1家，其中新投资设立曹县商都交投项目运营管理有限公司和曹县商都农业发展有限公司，因资产构成与资产质量
跟踪期内，公司资产规模有所下降，仍以流动资产为主，资产中变现能力较弱的存货和预付款项占比较大，资产流动性仍较差
2023年末，公司资产总额有所下降，其中流动资产占资产总额的比例为78.92%，仍是公司资产主要组成部分。
公司流动资产仍主要由存货和预付款项构成。公司存货仍主要由基础设施和安置房建设成本及相关土地使用权构成，变现能力较弱。2023年末公司存货规模增长，系原预付账款中曹县财政局28.84亿元的预付拆迁款根据实际支付项目情况转入存货科目所致。预付款项为公司预付的拆迁款、安置房建设款和工程款。2023年末，公司预付款项前五名单位分别为曹县财金发展有限公司（6.74亿元）、曹县建安集团工程总公司（6.31亿元）、曹县鸿安建筑有限公司（2.63亿元）、曹县财金建筑工程有限公司（1.65亿元）和曹县鸿安建筑有限公司（0.65亿元），预付上述单位款项合计占预付款项的63.69%。2023年末，公司货币资金中受限金额为0.17亿元，主要系诉讼冻结资金和定期存款。
图表3 公司主要资产构成情况（单位：亿元）
项目 2021年末 2022年末 2023年末
货币资金 10.37 11.28 3.72
预付款项 50.35 53.71 28.24
存货 158.41 169.55 193.99
流动资产合计 245.85 253.32 243.47
固定资产 3.69 8.39 12.92
在建工程 50.33 48.51 44.83
无形资产 10.49 7.70 4.98
非流动资产合计 66.04 66.12 65.02
资产总计 311.90 319.44 308.49
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
2023年末，公司非流动资产仍以在建工程为主。公司在建工程主要为曹县八里湾风景区、人民广场、太行堤公园、曹县青创科技企业孵化园项目等项目。2023年，因光伏项目完工结转至固定资产，公司在建工程略有下降，同时固定资产大幅增加。
图表4 截至2023年末公司在建工程构成情况（单位：亿元）
项目 期末账面价值 是否为公益性资产 所属类别
曹县四季河公园 8.56 是 公园
11.00
曹县八里湾风景区 是 风景区
0.84
曹县文化中心 是 公益类设施
曹县人民公园 2.29 是 公园
曹县人民广场 1.55 是 广场
曹县青少年活动中心 0.60 是 公益类设施
3期景观工程 0.87 是 景观工程
3期升级改造工程-太行堤河 4.60 是 景观工程
曹县环岛公园 1.29 是 公园
太行堤公园 10.19 是 公园
曹县江汉路小学 0.79 否 棚改项目配套设施
曹县磐石办事处中心小学 0.98 否 棚改项目配套设施
光伏项目 - 否 生产经营资产
曹县青创科技企业孵化园项目 1.17 否 自建项目
曹县公益法务服务中心项目 0.10 否 自建项目
合计 44.83 - -
资料来源：公司提供，东方金诚整理
2023年末，公司受限资产账面价值16.19亿元，占公司资产总额的比重为5.25%，为保证金、定期存款和用于抵押的土地使用权。
资本结构
得益于利润积累，跟踪期内公司所有者权益有所增长
2023年末，公司所有者权益有所增长，其中实收资本未发生变化；资本公积减少0.61亿元，系2023年根据曹县人民政府的要求，原子公司菏泽商投产业发展有限公司、菏泽商投数字科技有限公司、曹县通创建筑工程有限公司和菏泽商投餐饮管理有限公司股权划转所致；未分配利润持续积累。
图表5 公司所有者权益情况（单位：亿元）
项目 2021年末 2022年末 2023年末
实收资本 0.60 10.88 10.88
资本公积 95.29 95.11 94.50
未分配利润 8.75 9.80 11.02
所有者权益合计 111.82 122.82 123.54
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
跟踪期内，公司全部债务规模有所下降，但有息债务规模仍然较大，债务率水平较高2023年末，公司负债规模同比有所下降，其中，非流动负债仍为公司负债的主要组成部分。
图表6 公司负债及有息债务情况（单位：亿元、%）
项目 2021年末 2022年末 2023年末
应付账款 5.84 5.58 6.13
合同负债 2.01 2.89 2.16
其他应付款 35.20 35.27 27.18
流动负债合计 55.70 60.09 52.46
长期借款 52.13 50.70 46.91
应付债券 7.95 4.76 3.18
长期应付款 84.30 81.07 82.41
非流动负债合计 144.38 136.53 132.50
负债总计 200.08 196.62 184.95
全部债务 151.94 146.22 141.28
其中：短期有息债务 7.57 9.68 8.79
长期有息债务 144.37 136.54 132.49
全部债务资本化比率 57.61 54.35 53.35
资产负债率 64.15 61.55 59.95
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
公司流动负债主要为其他应付款和应付账款构成。2023年末，公司其他应付款有所下降，仍主要为公司与曹县财政局的往来款。应付账款变动不大。
跟踪期内，公司非流动负债有所下降，仍主要由长期应付款、长期借款和应付债券构成。
2023年末，公司长期借款中质押借款40.19亿元；同期末，公司长期应付款仍为公司获得的国家开发银行和中国农业发展银行等政策性银行的棚户区改造专项贷款，期限较长；应付债券为公司发行的“19商都绿色债/G19商都1”。
2023年末，公司全部债务规模有所下降，短期有息债务规模一般，公司短期偿债压力不大，但有息债务规模仍然较大，债务率水平较高。
截至2023年末，公司对外担保金额14.28亿元，担保比率11.56%，担保对象主要为曹县2
财金发展有限公司，公司对外担保风险可控。
盈利能力
跟踪期内，公司营业收入受运输物流业务停止影响有所下降，但营业利润率回升，收益率仍处于较低水平，盈利能力较弱
跟踪期内，公司土地拆迁业务收入略有增长，但受运输物流业务停止影响，营业收入有所下降，但营业利润率回升；同期，公司总资本收益率和净资产收益率仍处于较低水平，盈利能力仍较弱。
图表7 公司营业指标情况（单位：亿元、%）
科目 2021年 2022年 2023年
营业收入 34.65 32.31 22.99
营业利润率 5.20 6.99
10.19
期间费用 0.81 0.88 0.79
利润总额 1.88 1.54 1.67
其中：财政补贴 0.88 0.23 0.00
净利润 1.39 1.08 1.27
总资本收益率 0.65 0.54 0.64
净资产收益率 1.24 0.88 1.03
资料来源：公司审计报告，东方金诚整理
现金流
跟踪期内，公司经营性现金流保持小额净流入，投资活动现金流持续净流出，公司未来经营及投资所需现金仍对筹资活动有所依赖
2023年，公司经营活动现金流保持小额净流入，现金流入主要为业务回款、往来款流入；经营活动现金流出主要为项目支出、往来款支出等形成的现金支出。经营活动现金流受业务回款、往来款影响，稳定性较差。
公司投资性现金流持续净流出，净流出规模有所收窄；2023年，公司筹资活动现金流转为净流出。考虑到公司投资规模较大且经营活动现金流易受往来款影响，公司未来经营及投资所需现金仍对筹资活动有所依赖。
图表8 公司现金流情况（单位：亿元）
科目 2021年 2022年 2023年
经营活动现金流入 44.26 44.59 35.17
其中：收到其他与经营活动有关的现金 6.76 8.24 10.14
现金收入比（%） 108.22 112.52 108.86
经营活动现金流出 49.62 43.64 34.27
经营性净现金流 -5.37 0.96 0.90
投资活动现金流入 0.11 0.00 0.00
投资活动现金流出 6.55 3.99 1.88
投资性净现金流 -6.44 -3.99 -1.88
筹资活动现金流入 25.22 23.42 7.43
筹资活动现金流出 13.37 19.49 14.19
筹资性净现金流 11.85 3.93 -6.76
数据来源：审计报告，东方金诚整理
偿债能力
公司主要偿债能力指标相对较弱，但考虑到承担了曹县的基础设施和安置房建设，业务区域专营性较强，业务稳定性和可持续性很强，整体来看，公司自身的偿债能力较强跟踪期内，公司流动比率有所上升，但资产中流动性较差的存货和预付款项占比仍较高， 速动比率和现金比率总体有所下降，流动资产对流动负债的保障能力一般。从长期偿债能力来 看，公司长期债务率有所下降，EBITDA对全部债务的覆盖程度一般。 图表9 公司偿债能力指标 科目 2021年 2022年 2023年 流动比率（%） 441.41 421.57 464.15 速动比率（%） 156.99 139.41 94.33 现金比率（%） 18.62 18.77 7.09 货币资金短债比（倍） 1.37 1.16 0.42 经营现金流动负债比（%） -9.63 1.59 1.72 长期债务资本化比率（%） 56.35 52.64 51.75 EBITDA利息倍数（倍） 0.34 0.35 0.51 全部债务/EBITDA（倍） 58.21 57.48 57.42 资料来源：公司提供，东方金诚整理 截至2023年末，公司一年内到期债务规模为13.58亿元，计划通过经营性现金流入、新增 融资（含银行、租赁借款及发行债券）等方式偿还到期债务。经营活动所得资金方面，2023年 公司经营性净现金流为0.90亿元，但经营活动现金流易受波动较大的往来款和项目款影响，未 来缺乏稳定性。间接融资方面，截至2023年末，公司获得银行等多家金融机构综合授信53.01 亿元，已全部使用完毕。直接融资方面，公司无在手未发行债券批文。 3 图表10 截至2023年末公司全部债务期限结构（单位：亿元）数据来源：公司提供，东方金诚整理
尽管公司主要偿债能力指标相对较弱，但考虑到公司承担了曹县的基础设施和安置房建设，业务区域专营性较强，业务稳定性和可持续性很强，整体来看，公司自身的偿债能力较强。
过往债务履约和其他信用记录
根据公司提供的中国人民银行企业信用信息报告（银行版），截至2024年5月29日，公司本部已结清贷款中存在1笔关注类贷款；未结清贷款中均无不良或关注类贷款。截至本报告出具日，公司发行的8.00亿元“19商都绿色债/G19商都1”已按期支付到期本息。
3
外部支持
支持能力
宏观经济和政策环境
一季度经济增速超预期，稳增长政策前置发力和外需回暖是主要原因2024年一季度GDP同比增长5.3%，增速高于去年四季度的5.2%，也高于今年“两会”政府工作报告设定的“5.0%左右”的增长目标，超出市场普遍预期。背后的推动因素有三个：一是前期降准、LPR降息相继落地，以及近期政策面启动大规模设备更新和耐用消费品以旧换新等措施，提振内需效果逐步显现，其中，一季度基建投资（不含电力）同比增长6.5%，较去年全年增速加快0.6个百分点，是稳增长政策发力的集中体现。二是以服务消费和制造业投资较快增长为代表，经济内生增长动能也在改善。三是受周期性因素等影响，年初海外需求回暖，对国内经济增长形成正向拉动。
一季度GDP较快增长与微观感受存在一定“温差”，背后的主要原因是当前物价明显偏低。
一季度CPI和PPI同比分别为0.0%和-2.7%，名义GDP增速仅为4.2%，而民众收入、企业利润等均以名义值体现。另外，从经济增长结构来看，一季度高技术制造业生产较快增长，基建和制造业投资加速，以及外需明显回暖，这些拉动经济增长的积极因素与普通民众距离较远，与之相反的是，楼市低迷造成的资产价值缩水、青年失业率偏高、城镇居民收入增速较低等带给普通民众的感受更为强烈。最后，季度GDP按生产法统计，而当前宏观经济存在明显的“供强需弱”特征，物价低迷即体现了这一点。
展望未来，二季度稳增长政策效果会进一步体现，外需对经济增长的拉动力有望继续增强，经济增长动能回升势头将会延续，叠加以GDP两年平均增速衡量的上年同期实际经济增速走低，二季度GDP同比有望进一步加快至5.4%左右。在政策面推动科技创新、加快发展新质生产力的同时，如何引导房地产行业尽快实现软着陆，以及推动物价温和回升，将是未来一段时间宏观调控的重心所在。
2024年二季度将进入宏观政策观察期，货币政策降息降准概率不大，但新增信贷有望反弹，政府债券发行将会提速，房地产行业支持政策力度也将进一步加大
一季度逆周期调节政策前置发力，推动经济运行开局良好，预计二季度宏观政策将转入观察期，货币政策和财政政策出台新的稳增长措施的可能性下降。不过，在信贷“均衡投放”导致一季度新增信贷同比大幅少增之后，二季度伴随影响方向反转，新增信贷有望出现较大规模同比多增；与此同时，去年底发行的特别国债资金大部分在今年一季度下拨地方，导致同期地方政府专项债发行节奏偏缓，二季度专项债发行规模会明显增大，同时今年安排的1万亿超长期特别国债也将在二季度开闸发行。这意味着短期内基建投资还有加速空间，也表明宏观政策将延续稳增长取向。最后，为尽快引导楼市企稳回暖，全面提振市场信心，接下来房地产支持政策将持续加码，居民房贷利率会进一步大幅下行。往后看，考虑到未来一段时间物价水平都将处于偏低状态，加之经济下行压力尚未根本缓解，下半年货币政策在降息降准方面都有空间。
区域经济和财政状况
跟踪期内，菏泽市地区经济保持较快增长，化工、生物医药、输变电设备制造、农副食品加工、纺织、林产品加工等主导产业快速发展，综合经济实力依然很强跟踪期内，菏泽市地区经济总量保持较快增长，经济实力很强。2023年，菏泽市地区生产总值为4464.49亿元，按可比价格计算，同比增长6.8%，增速较上年提升2.6个百分点。从产业结构来看，2023年，菏泽市三次产业结构调整为9.5：40.3：50.2，第三产业占比持续上升。
2023年，菏泽市全社会固定资产投资（不含农户）同比增长7.9%。同期，菏泽市重点项目建设有力推进，151个实施类省级重点项目、100个市重点项目分别完成投资572.4亿元和302亿元。华润电力源网储一体化、东明绿能储电站等14个支撑项目完成投资166.5亿元。
工业方面，菏泽市以化工、生物医药、输变电设备制造、农副食品加工、纺织、林产品加工等为主导的产业继续壮大，工业经济快速发展。2023年，菏泽市规模以上工业增加值同比增长12.3%。其中，医药制造业增加值同比增长13.1%、农副食品加工业增加值同比增长8.6%、煤炭开采和洗选业增加值同比增长8.7%、木材加工业增加值同比增长16.8%。
跟踪期内，在居民消费带动下，菏泽市以房地产、旅游等为支撑的第三产业发展较快，对地区经济发展贡献较大。2023年，菏泽市第三产业增加值增速较上年提升3.5个百分点。
图表11 菏泽市主要经济指标及对比情况（单位：亿元、%）
2021年 2022年 2023年
项目
数值 增速 数值 增速 数值 增速
地区生产总值 3976.67 8.8 4205.34 4.2 4464.49 6.8
4
人均GDP（元） 45539 - 48431 - 51699 -
工业增加值 1415.93 9.5 1471.44 4.4 1515.83 7.1
规模以上工业增加值 - 14.2 - 8.1 - 12.3
第三产业增加值 1932.49 9.0 2055.64 3.3 2242.84 6.8
三次产业结构 9.8：41.6：48.6 9.8：41.3：48.9 9.5：40.3：50.2全社会固定资产投资（不含农户） - 15.8 - 18.3 - 7.9
房地产开发投资 - 9.1 - 9.6 - -0.6
商品房施工面积（万平方米） 4794.18 11.2 5106.52 6.5 5210.4 3.1社会消费品零售总额 1916.39 17.0 1889.56 -1.4 2100.25 11.2
货物进出口总额 568.19 30.1 654.29 15.1 733.94 14.7
数据来源：公开资料，东方金诚整理
2023年，菏泽市社会消费品零售总额同比增长11.2%。房地产业方面，菏泽市房地产景气度有所回升，2023年，菏泽市房地产开发投资同比下降0.6%，商品房施工面积同比增长3.1%，较上年下滑3.4个百分点。贸易方面，跟踪期内，菏泽市外贸发展势头良好。2023年，菏泽市货物进出口总额同比增长14.7%。其中出口361.37亿元，增长20.8%；进口372.58亿元，增长9.3%。金融方面，菏泽市2023年末金融机构本外币存款余额7109.40亿元，比年初增加695.50亿元；金融机构本外币贷款余额4553.34亿元，比年初增加609.81亿元。
根据《菏泽市2024年政府工作报告》，2024年菏泽市地区生产总值增长的预期目标5.5%左右，规模以上工业增加值增长7%左右。
跟踪期内，菏泽市一般公共预算收入规模有所增长，财政实力仍很强跟踪期内，菏泽市财政收入规模小幅下降，仍主要由一般公共预算收入、政府性基金收入和上级补助收入构成。2023年，菏泽市一般公共预算收入保持增长，增速为5.3%；税收收入占一般公共预算收入的比重为64.77%。同期，菏泽市上级补助收入有所增加。菏泽市政府性基金收入主要来源于国有土地出让收入，2023年有所下降。考虑到土地出让易受房地产市场调控及政府规划等因素影响，未来相关收入的实现具有一定的不确定性。
图表12 菏泽市财政收支情况（单位：亿元、%）
项目 2021年 2022年 2023年
1地方财政收入 756.29 706.19 676.83
一般公共预算收入 283.89 300.61 316.51
其中：税收收入 218.62 198.40 205.00
政府性基金收入 472.40 405.58 360.33
2上级补助收入 368.09 407.84 421.41
列入一般公共预算的上级补助收入 355.06 403.16 417.48
列入政府性基金的上级补助收入 13.03 4.68 3.94
财政收入（1+2） 1124.38 1114.03 1098.25
1地方财政支出 1253.46 1239.34 1234.41
一般公共预算支出 632.84 692.10 734.67
政府性基金支出 620.62 547.24 499.74
2上解上级支出 48.39 49.21 53.27
财政支出（1+2） 1301.85 1288.55 1287.69
地方债务限额 1145.56 1340.25 1530.17
地方债务余额 1107.73 1311.91 1500.93
政府负债率 27.86 31.20 33.62
政府债务率 98.52 117.76 136.67
注：政府债务率=地方债务余额/（一般公共预算收入+政府性基金收入+上级补助收入）资料来源：2021年～2022菏泽市财政决算情况及2023年菏泽市预算执行情况，东方金诚整理2023年，菏泽市一般公共预算支出增长有所增长，政府性基金支出有所下降。同期，菏泽市财政自给率为43.08%，较2022年下降0.35个百分点；政府负债率逐年上升，总体处于较低水平。
债务管控方面，菏泽市研究制定《菏泽市债务风险化解实施方案》，制定风险化解时间表、路线图；建立“因债施策”机制，指导县区根据债务的种类、主体、期限等，分类采取不同手段和办法，缓释临时性偿还压力；抢抓上级化债政策机遇，争取相关债券资金24.2亿元，并成功争取将4县区纳入建制县债务风险化解试点范围。2023年末，菏泽市政府债务余额合计1500.93亿元，其中一般债务余额150.45亿元，专项债务余额1350.48亿元。
根据菏泽市2024年财政预算草案，2024年，菏泽市一般公共预算收入预算330.75亿元，同比增长4.5%；政府性基金收入预算410.02亿元，同比增长13.79%。
2.曹县
曹县是山东省首批20个省管县之一，位于山东省西南部，处于鲁苏豫皖四省八县交界处，北接牡丹区、定陶区，东邻成武县、单县，南隔黄河故道与河南省商丘市梁园区、民权县相望，级经济开发区，807个行政村（居）；根据第七次人口普查，曹县常住人口为138.43万人。
战略定位方面，曹县围绕绿色低碳高质量发展和黄河流域生态保护战略，加快做大现代物流业，抢抓山东省现代流通强县契机，立足打造鲁豫省际区域性物流枢纽目标，加快推进广源陆港、韵达物流中心等重点项目建设，高标准规划建设城东商贸物流区。
资源禀赋方面，曹县境内水产资源丰富，坑塘较多，太行堤水库水域辽阔。境内建筑沙和砖瓦粘土资源丰富。建筑用沙主要分布在南部的黄河故道，储量4000万吨；砖瓦用粘土主要分布在邵庄、郑庄、梁堤头、仵楼、青堌集等乡镇，储量1500万吨。金属矿产有铁矿，主要分布在青堌集镇曾楼一带。非金属矿藏主要是煤，境内煤炭总储量超过30亿吨，是山东省新的重要煤炭开发后备基地，也是华东地区最后一块优质整装煤田。
交通方面，曹县南临新亚欧大陆桥的陇海铁路国家大动脉，京九铁路纵贯全境，济广高速（G35）、日兰高速（G1511）、105国道、220国道和12条省干道交织成网。县城距离商丘国家铁路枢纽和菏泽铁路枢纽均为50千米，距离菏泽牡丹机场20千米，距离郑州新郑国际机场190千米，距离济南遥墙国际机场270千米。
2023年，曹县地区经济保持增长，经济实力依然较强
根据曹县政府2024年工作报告及曹县统计局2023年曹县全年经济统计数据，2023年曹县地区经济继续保持较快增长，经济实力仍然较强。
第二产业方面，2023年，曹县工业经济稳步提升，规模以上工业增加值同比增长12.1%，规模以上工业营业收入974.65亿元，同比增长12.66%，规模以上工业利润总额91.95亿元，同比增长24.48%。2023年，曹县全社会固定资产投资增长8.8%，其中高技术产业投资增长1.4%。同年，曹县商品房销售面积为94.81万平方米，同比下降14.1%。
金融资源方面，2023年，曹县金融机构各项存款余额804.54亿元，同比增长13.34%，金融机构各项贷款余额438.43亿元，同比增长12.55%。
图表13 曹县主要经济指标情况（单位：亿元、%）
2021年 2022年 2023年
项目
数值 增速 数值 增速 数值 增速
地区生产总值 529.54 9.8 546.30 3.2 582.04 7.1
第三产业增加值 252.31 7.9 267.30 3.1 - -
规模以上工业总产值 755.91 46.0 - - - -
全社会固定资产投资 - 22.2 - 30.6 - 8.8
社会消费品零售总额 332.34 18.05 327.34 -1.5 366.81 12.1
进出口总额 103.00 20.3 103.74 -2.7 110.90 7.0
三次产业结构 10.3:42.1:47.6 10.6:40.5:48.9 -
数据来源：公开资料，东方金诚整理
2023年，曹县一般公共预算收入和政府性基金收入略有上升，财政实力仍较强曹县财政体制为省财政直管。2023年，曹县一般公共预算收入同比略有上升，其中，税收收入占比为69.33%。
2023年，曹县政府性基金收入同比略有上升，该收入易受土地出让计划和房地产市场波动2023年，曹县一般公共预算支出同比有所下降，政府性基金支出同比有所增长。2023年，曹县财政自给率为35.85%，较2022年有所上升。
截至2023年末，曹县地方政府债务余额为117.53亿元，曹县地方政府债务限额为118.15亿元。债务管控方面，根据《曹县2023年预算执行情况和2024年预算草案的报告》，曹县人民政府按照“控增量、化存量”的原则，强化政府性债务管理，积极稳妥化解债务存量，严格遏制债务增量，系统规划落实偿债资金来源，科学测算评估预期偿债收入，合理制定偿债计划，确保不出现系统性债务风险。
根据《曹县2023年预算执行情况和2024年预算草案的报告》，2024年，曹县一般公共预算收入预期目标29.14亿元，同比有所增长。
图表14 曹县财政收支情况（单位：亿元、%）
项目 2021年 2022年 2023年
1地方财政收入 81.26 74.14 75.99
一般公共预算收入 27.53 26.06 27.75
其中：税收收入 21.94 16.13 19.24
政府性基金收入 53.73 48.08 48.24
2上级补助收入 53.71 63.51 60.97
列入一般公共预算的上级补助收入 50.90 61.33 58.61
列入政府性基金的上级补助收入 2.81 2.18 2.36
财政收入（1+2） 134.97 137.65 136.96
1地方财政支出 134.41 142.67 141.71
一般公共预算支出 74.22 81.43 77.40
政府性基金支出 60.19 61.24 64.31
2上解上级支出 5.85 5.54 6.50
财政支出（1+2） 140.26 148.21 148.21
地方债务限额 92.43 105.76 118.15
地方债务余额
88.93 102.37 117.53
政府负债率
16.79 18.74 20.19
政府债务率 65.89 74.37 85.81
注：政府债务率=地方债务余额/（一般公共预算收入+政府性基金收入+上级补助收入）资料来源：2021年～2022年曹县财政决算情况及2023年曹县预算执行情况，东方金诚整理综上所述，东方金诚对菏泽市、曹县的地区经济及财政实力进行了综合判断，认为公司所在地方政府具有较强的综合实力，其对公司业务的开展和债务的偿还具备较强的支持能力。
支持意愿
跟踪期内，公司作为曹县重要的基础设施建设主体，将继续在曹县的基础设施建设领域中发挥重要作用，实际控制人对公司的支持意愿很强
2022年，公司股东和实控人变更为曹县国有资产监督管理局，并在2023年完成工商变更。
2023年，公司增加注册资本至20.00亿元，实收资本未变。政府补助方面，2023年，公司未收到财政补贴。
考虑到公司将继续在曹县的基础设施建设领域中发挥重要作用，股东及相关各方将继续给基于上述支持能力和支持意愿的分析，东方金诚对曹县的地区经济及财政实力、股东及相关方对公司的具体支持进行了综合判断，认为股东及相关方对公司的支持作用较强。
抗风险能力及结论
东方金诚认为，公司继续从事曹县的基础设施和安置房建设等业务，具有较强的区域专营性。同时，东方金诚也关注到，公司资产中变现能力较弱的存货和预付款项占比较大，资产流动性较差；公司在建和拟建项目投资额很大，未来仍面临一定的资本支出压力；公司未来经营及投资所需现金仍对筹资活动有所依赖。
跟踪期内，菏泽市地区经济保持较快增长，综合经济实力依然很强；曹县经济保持增长，经济实力仍较强；公司作为曹县重要的基础设施建设主体，将继续在曹县的基础设施建设领域中发挥重要作用，实际控制人对公司的支持意愿很强。
综合分析，东方金诚维持公司主体信用等级为AA，评级展望为稳定；维持“19商都绿色债/G19商都1”的信用等级为AA。
附件一：截至2023年末曹县商都股权结构和组织架构图
股权结构图
曹县国有资产监督管理局
100.00%
曹县商都投资有限公司
组织架构图
董事会
监事会
总经理
人
融 投 财 办 项 力
资 资 务 公 目 资
部 部 室 室 部 源
部
附件二：截至2023年末公司主要在建项目投资情况（单位：万元）
项目名称 计划总投资 累计完成投资 尚需投资
农村公路项目 109000.00 13251.93
95748.07
人民医院项目—医养结合项目 47988.00 8247.25
39740.75
档案馆 5000.00 4997.00
3.00
福利中心项目—医养结合项目 47988.00 12766.61
35221.39
曹县教育培训中心项目 36010.85 -
36339.23
龙达钢材市场安置房 10908.70 213.08
10695.62
曹县小王庄（丽水天城）安置房项目 19834.90 -
23627.36
时代广场 13850.00 509.24
13340.76
一完小片区（凤凰美食街） 25266.10 125.97
25140.13
河畔花园安置房 18200.00 -
18545.80
国和花园安置房 5760.00 802.35
4957.65
曹普安置房 18167.00 -
19853.52
尹坑片区 17409.10 2960.79
14448.31
商都绿城 3900.00 212.42
3687.58
杨庄片区 5640.00 1019.44
4620.56
三里庙、杜庄片区（磐石新城） 51636.80 3818.73
47818.07
农机公司片区（嘉美青菏丽景） 13400.90 1600.99
11799.91
田庄东片区（大唐世纪城） 14187.70 3834.75
10352.95
田庄片区（康地君佳） 11952.46 3269.84
8682.62
九号公馆片区 10607.30 4963.48
5643.82
南朱楼片区 42380.60 30022.85
12357.75
田庄片区（锦绣江南） 6700.00 5821.93
878.07
烟草公司片区（远东世纪城） 8485.40 489.89
7995.51
2016棚改杜庄片区（一栋洋房） 201520.00 193984.72
7535.28
2017年棚改一期 249591.00 -
259811.93
2017年棚改二期 249591.00 93879.34
155711.66
2018年棚改老城片区三期第一批 246994.50 9984.12
237010.38
2016年棚改一期 203184.10 -
211171.08
消防队片区 111200.00 58531.60
52668.40
曹县2018年棚户区改造项目 150000.00 2955.57
147044.43
一中家园 30500.00 3486.37
27013.63
盛世嘉园 12750.00 545.59
12204.41
紫郡城 8000.00 824.51
7175.49
汇鑫-城投工业园 30000.00 29993.98
6.02
曹县青创科技企业孵化园项目 198082.83 159180.64
38902.19
附件三：公司主要财务数据及指标
项目名称 2021年（末） 2022年（末） 2023年（末）
主要财务数据（单位：亿元）
311.90 319.44 308.49
资产总额
其中：货币资金 10.37 11.28
3.72
预付款项 50.35 53.71
28.24
存货 158.41 169.55 193.99
固定资产 3.69 8.39 12.92
在建工程 50.33 48.51 44.83
无形资产 10.49 7.70 4.98
负债总额 200.08 196.62 184.95
其中：应付账款 5.84 5.58 6.13
其他应付款 35.20 35.27 27.18
长期借款 52.13 50.70 46.91
应付债券 7.95 4.76 3.18
长期应付款 84.30 81.07 82.41
全部债务 151.94 146.22 141.28
其中：短期有息债务 7.57 9.68 8.79
所有者权益 111.82 122.82 123.54
营业收入 34.65 32.31 22.99
净利润 1.39 1.08 1.27
经营性活动净现金流 -5.37 0.96 0.90
投资性活动净现金流 -6.44 -3.99 -1.88
筹资性活动净现金流 11.85 3.93 -6.76
主要财务指标
营业利润率（%） 5.20 6.99 10.19
总资本收益率（%） 0.65 0.54 0.64
净资产收益率（%） 1.24 0.88 1.03
现金收入比率（%） 108.22 112.52 108.86
资产负债率（%） 64.15 61.55
59.95
长期债务资本化比率（%） 56.35 52.64 51.75
全部债务资本化比率（%） 57.61 54.35 53.35
流动比率（%） 441.41 421.57 464.15
速动比率（%） 156.99 139.41 94.33
经营现金流动负债比率（%） -9.63 1.59 1.72
EBITDA利息倍数(倍) 0.34 0.35 0.51
全部债务/EBITDA(倍) 58.21 57.48 57.42
附件四：主要财务指标计算公式
指标 计算公式
毛利率（%） （营业收入-营业成本）/营业收入×100%
营业利润率（%） （营业收入-营业成本-税金及附加）/营业收入×100%总资本收益率（%） （净利润+利息费用）/（所有者权益+全部债务）×100%净资产收益率（%） 净利润/所有者权益×100%
现金收入比率（%） 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%资产负债率（%） 负债总额/资产总额×100%
长期债务资本化比率（%） 长期有息债务/（长期有息债务+所有者权益）×100%全部债务资本化比率（%） 全部债务/（全部债务+所有者权益）×100%担保比率（%） 担保余额/所有者权益×100%
流动比率（%） 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率（%） （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
现金比率（%） 货币资金/流动负债合计×100%
货币资金短债比（倍） 货币资金/短期有息债务
经营现金流动负债比率（%） 经营活动产生的现金流量净额/流动负债合计×100%EBITDA利息倍数（倍） EBITDA/利息支出
全部债务/EBITDA（倍） 全部债务/EBITDA
注：EBITDA=利润总额+利息费用+固定资产折旧+摊销
长期有息债务=长期借款+应付债券+其他长期有息债务
短期有息债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期有息债务全部债务=长期有息债务+短期有息债务
利息支出=利息费用+资本化利息支出
附件五：企业主体及中长期债券信用等级符号及定义
等级 定义
AAA 偿还债务能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低AA 偿还债务能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
注：除AAA级和CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
短期债券信用等级符号及定义
等级 定义
A-1 还本付息能力最强，安全性最高。
A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响。
B 还本付息能力较低，有一定的违约风险。
C 还本付息能力很低，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。